这天是7月17日, , 港交所文件那儿刷展现出了一条, 当时我看了一下, 愣了两秒。
中际旭创, 是A股那只“易中天”里含的“中”, 多少年在光模块赛道基本没怎么更改老大, 通过了聆讯, 就在同一天, 证监会那边备案也有了结果, 发行上限是9400多万股H股, 联席保荐有高盛、中金、大摩、广发。
比路透和彭博传播的数据更厉害的是: 此次赴港募资上限设定为70亿美元, 换算后约为550亿港元, 相较于最初所传的50亿港元提升了一个等级。若真按照上限发行, 2026年港股最大IPO的位置, 它必定占据——立讯今年的31亿美元, 在其面前显得规模更小。
看到这儿你可能跟我第一反应一样：等等，这公司差钱吗？
我把一季报翻出来又看了一遍，越看越觉得这事儿有意思。
一、账面确实不差钱，但钱的味道变了
于2026年一季度报告, 中际旭创新展示出几个数据放置于此, 此皆为公开呈现的数据, 于巨潮资讯处以及一季报原文的地方均能够进行查询的~
躺在账上的有一百二十二亿现金, 一年的资本开支大概也就二十来亿, 仅仅依靠账面这点钱, 用来扩充产能, 就算扩充好几年也是足够的。按照老制造业的逻辑来分析, 这样的公司跑到市场上再去取五百五十亿, 怎么看都好似是“钱多到烧得慌”。
但AI硬件这条赛道，你不能用老制造业的尺子量。
我来说个例子, 不见得精准, 但容易理解: 存有这样一种情况, 英伟达GPU在AI领域所扮演的角色如同厨房中的厨师, 其具备火候猛烈、炒制速度迅速的特点；另外一方面, 光模块则类似于传菜员, 厨师所炒制出来的菜品（这里指数据）, 需要依靠传菜员将其从一盘GPU传递至另一盘GPU当中。即便厨师的能力再怎么强大, 要是传菜员无法跟上节奏, 那么后厨将会直接陷入堵塞状态, 并且会导致一盘菜有一半变凉, 也就无法达到应有的效果。
中际旭创所从事的工作, 就是传菜员这种性质的活儿 , 并且还是在全球范围内占据份额处于首位的那种 , 自2021年开始 , 连续五年在全球光互连收入方面位居第一 , 到2025年 , 整体市场占有率达到21.2% , 在超过400G以上的高速段 , 市场占有率为28.1% , 此乃来源于灼识咨询的数据 , 聆讯资料当中也运用了这一数据。
在英伟达那边它所处的地位更具趣味, 800G在全球份额处于约40%至55%之间, 1.6T的份额超过50%, 英伟达采购1.6T时它获取了80%份额, 同时GB200平台的1.6T光模块它獨家供给占比70%, 英伟达2026年光模块采购量调整到2000万只, 中际得到的订单已延续至2027年。
听着是不是挺稳？但稳的背后，有个特别残酷的事儿——
二、光模块这行，"稳"是个伪命题
迭代的速度, 那可真是吓人得很。才刚刚400G在市场上开始放量, 紧接着800G就马上接了棒。等到800G在部署过程中还没铺设完成的时候, 居然1.6T已然成为了当下订单里的主力。如今, 3.2T都已经进入到产业落地方面的规划了。而行业机构给出的预测是, 在2026年到2030年这个时间段内, 1.6T互联的复合增速为57.6%, 还有, 在2028年前后的时候, 3.2T将会开始商业化启动。
从另外的角度来讲, 中际当下所获取的这五十七亿, 享用的是八百 G 加上一点六 T 这一轮所带来的好处；然而, 关于三点二 T、硅光、CPO（其中包括共封装光学）那一部分的发展与收益, 却得朝着在更早之前就要开始着手张罗、布局这样的方向去做了。
要是晚那么一步有啥后果? 客户认证周期这可不是能随便拖延的。高端大客户可是很重要的, 你瞧, 前五个大客户占有率达到了81.9%（这是聆讯资料集Q1的口径情况, 相较于2025年报的75.98%集中程度又高了一些）, 最大的单客占比25.1%, 基本上都是美国的那几家纳斯达克巨头。此类认证动不动就得半年时间往外数, 从开展研发, 加上涉及样品、验证和相应资质流程这一整套结束之后再说, 要是行业需求已经呈现爆发态势了, 这个时候你再进场去竞争的话干啥? 连门都进不去。
所以它这550亿，真不是补窟窿，是抢窗口：
一季度末尾的时候, 在建工程数目为23.6亿, 相较于2025年末增长了65.95%, 设备预付款同样亦是呈现出向上攀升的情况——这皆属于资金朝着未来投入的信号, 并非是朝着过去填补。
三、港股这一脚，不只是为了钱
对中际这种收入结构而言, 港股二次上市这步棋, 是早晚要走的事, 然很多人仅盯着“募资550亿”这个数字。
其收入的百分之九十六点三来自海外, 前五大中的百分之八十一点九里, 前三位全部都是美系科技巨头。这样的公司存在几个痛点, A股无法予以解决。
资本对接方面, 存在圈子不对口的情况。A股存在这样的状况, 散户数量众多, 内资机构数量也不少, 而且其所涉及的客户群体、竞争对手、供应链以及并购标的, 大部分处于境外地区。反观港股, 主权基金数量众多, 长线外资数量众多, 国际机构数量众多, 在完成募资操作之后, 开展海外并购活动, 建立海外工厂, 并绑定海外客户, 在这种情况下, 资本平台以及合规框架是能够相互匹配合适的。
二是来自客户那边的信任成本。美系云厂商挑选供应商, 其合规体系对于认不认港股是另一回事, 你仅在A股挂牌, 跟你呈“A+H”双挂牌的情况, 在对方采购部门撰写风险评估报告时, 二者的分量是不一样的。这件事情虽不那么明显, 然而却非常关键。
其三是“被清单”这种隐藏的担忧, 公开的相关资讯能够显示出此情况, 它曾被美国那边的某些企业清单给包含进去, 截止到如今订单并未中断, 业务也未曾停歇, 然而在国际机构进行估值的时候, 这却是一项会带来长期折扣的项目, 增添一个港股这个平台, 便会多一层起到缓冲作用的因素。
所以, “A股获取利润、港股塑造格局”这话虽说俗气, 可确实就是它这一步棋的内在根本。从“中国龙头”朝着“全球算力基建龙头”迈进一步, 要是没有这个港股平台, 着实不太容易实现。
四、但有些坎，也得摊开说
我并非带着唱多的意图而来, 对于这稿件, 不给出刊发的建议, 纯粹是进行逻辑方面的探讨对话, 因而该阐述的风险也逐一陈列一下——。
在客户这一方面, 呈现出的状况是极为集中的, 占据81.9%比例的被攥在前五大的手中, 其中最大的那一家占比达到25.1%, 倘若这几家有朝一日在资本开支方面削减些许, 或者对技术路线作出变更, 像在CPO以及可插拔之间出现摇摆不定的情形, 那么订单的节奏会立刻产生变化, 当下AI资本开支处于高度景气的状态, 但并非持续永远都如此的。
地缘的那条线, 始终是悬着的状态。之前讲过清单的那件事情, 没有实施制裁, 也没有中断订单, 然而在定价之时, 外资是需要进行打折处理的。此次H股发行, 市场所预期的折价程度, 不会像过往H股那般深（毕竟今年A股已经上涨了60%多, 且在7月17日收盘时为979.46元, 总市值达到1.09万亿）, 但具体究竟怎样定价, 得看簿记那几日国际长线是否给面子。
股本稀释这件事是实实在在存在而且不可否认的, 此次发行存在上限, 这个上限是9400.435万股, 等到摊完这个发行之后, 大概会新增8%上下的股本, 从短期来看, EPS和ROE必然会受到一定程度的压抑, 而在这之后, 就需要依靠新产能以及新利润进行逐渐地对冲。
关于行业周期, 没有谁能够打包票, 2028年3.2T会呈现向好走势这一情况, 2026年到2030年这四年间, 1.6T有着每年57.6%的复合增速, 这是机构所进行的预测推算结果, 并非是已然确定不可改变的, 倘若哪一天AI资本开始支出时踩了刹车, 那么这550亿规划扩出来的生产能力, 闲置起来的速度也是极快的。
五、回头看那个问题：图啥？
单季57亿、现金122亿，还要去香港拿550亿——图啥？
图的不全是钱，是未来3-5年那张桌的座位。
以往制造业是循着“有了订单之后才开展扩产行动”的模式, 而AI算力这个领域的产业链却是“率先进行扩产举措, 优先开展研发工作, 抢先占据关键位置, 定单随后方才降临”这般局面。技术的更新换代, 客户的认可验证, 海外的生产能力, 供应链的自主掌控状况, 这四件事情当中的任何一项都需要投入资金耗费钱财, 并且都必须提前两年就进行资金投入。
中际当下的情形为, 旧红利（800G/1.6T）正吃得津津有味, 新红利（3.2T/硅光/CPO）的入场券得尽早购置。122亿自有现金足以维持旧有运营, 可不足以置办新设备——550亿港股这笔资金, 所购买的并非当下的产能, 而是关乎3.2T时代能否占据领先地位。
能否成功, 要看三件事情, 看H股折价的定价位置在哪里, 看募集完资金后转换产能的效率到底怎么样, 看AI这一波高度景气的状态能够支撑几年。
最终你会发觉, 这家公司并非是在同A股一众同行较量谁盈利更多, 而是同新易盛、天孚（即“易中天”另外那两位）以及海外的那几家公司（像Coherent、Lumentum此类）进行比较——看的是下一桌3.2T的菜品, 哪一方先将盘子摆放妥当。
谈到咱们普通众人, 这份稿件不进行荐股, 不发出喊单, 不给出目标价, 只是纯粹地聊聊产业逻辑以及公司动作。中际此次在港股进行 IPO 的情况之下, 你认为 550 亿募资是以一种“抢未来”的行径, 抑或是觉得“A股 变得昂贵故而前往港股找寻傻钱”呢? 在评论区展开讨论——尤其是从事通信领域、半导体领域, 或者手中恰好持有“易中天”相关情形的朋友们, 你们相比我而言看得更为精准。
